2025电力设备与新能源行业研究.pdf

敬请参阅最后一页特别声明 1 单击或点击此处输入文字。投资逻辑：投资逻辑：板块框架再更新：依托 6 大核心业务，对接 3 大市场需求，培育 13 条景气细分赛道。板块框架再更新：依托 6 大核心业务，对接 3 大市场需求，培育 13 条景气细分赛道。经价值贡献/市场参与度/绩优关联分析，我们认为六大业务中的高/中低压设备、智能信息化、电表业务更景气。24 年估算国内电网设备企业对应市场总规模约 18000 亿元，同比+13%，新能源和出海增长更明显。网内：预计 25 年国南网投资超 8500 亿元，同比+9%；网外：25 年风光储对应电力设备市场超 1900 亿元，同比+21%出海：我国电力设备 25 年前 4 月出口额 240 亿美元，同比+20%，变压器和高压开关同比持续较快增长 37%和 36%衍生出 13 条景气细分赛道：中高压设备出海/国内外电表/特高压/输变电/配网/AIDC 配套为我们重点推荐方向。选取板块 40 家代表性公司：分析其业绩兑现度、收入增长归因、24 年&25 年 Q1 财务分析：选取板块 40 家代表性公司：分析其业绩兑现度、收入增长归因、24 年&25 年 Q1 财务分析：兑现度方面，约 8 成企业 24 年和 25Q1 业绩符合/超预期；近 6 成企业利润连续三年正增长；4 成企业三年利润 CAGR在 20%以上，印证板块兼具确定性和成长性；增长归因方面：23 年国网招标爆发为主要支撑，24 年南网投资加快成为新的拉动力；24 年出海企业普遍进入收获期，出海战略深化；并积极挖掘新能源、用电侧、数据中心等网外市场。行业景气方向更新推荐：把握全球化长期机遇、深挖国内结构性增长点。（以下网内方面更新主要摘录国网部分）行业景气方向更新推荐：把握全球化长期机遇、深挖国内结构性增长点。（以下网内方面更新主要摘录国网部分）1、出海：变压器&开关：价格方面，重点地区变电设备 PPI 持续上升（例如 20 年至今美国变压器&开关 PPI 涨幅均超 70%）；订单方面，主要供应国之一的日本，20Q1-25Q1 重型变压器和高压开关的新增订单均翻倍增长；出口额方面，我们强调电力变压器需求更旺盛（相比配电变压器），25 年 1-4 月我国电力变压器出口 16 亿美元，同比+51%。电表：全球智能电表铺设需求长期存在，全球行业增速和近五年我国出口同比增速均位于 10-20%之间，南美、欧洲有望贡献高增速，看好在海外布局多年，具备各类资质、本土化服务能力强、渠道铺设广的核心厂商。2、特高压：24 年开工/招标推进节奏偏慢，预计 25 年有望开工 4 条直流、3 条交流，“十五五”期间，每年有望开工4 直 2 交，保持高投资强度；23 年27 年，预计特高压对于相关公司的年内利润贡献能够普遍提升 10%。25 年特高压板块的核心催化将聚焦于核准节奏的提速，尤其是 6 月后有望迎来密集核准期。3、主干网：国网主网投资的增量贡献主要源自西北地区送端扩建和受端电站升级，25 年输变电设备招标 329 亿元，同比+17.5%。750kv 变压器/组合电器为西北两大核心变电设备，25 年前两批招标分别大幅增长+155%和+151%。4、配网：23/24 年国网配网招标金额分别达到 1963/2403 亿元，同比+21%/+22%。今年配网采用联采形式，我们统计今年有 3 类一次设备价格下降 30%多，长期来看头部企业凭借综合实力能在集采中占更大份额，实现“以量补价”。5、电表：25 年国内电表招标规模有望破 400 亿，同比+16%，不应只关注国网，南网和蒙西加速更明显；竞争格局方面，蒙西电网优于南网、南网优于国网，蒙西和南方电网的头部厂商份额更加集中。6、电网数字化：24 年国网数字化设备招标金额达到 53 亿元，同比+25%，国网、南网“人工智能+”全面铺开。7、AIDC 配套：预计 2024-2028 年 AIDC 配套开关柜和变压器的 CAGR 约为 70%，2028 年开关柜和变压器 AIDC 下游的金额占比将接近全部下游的 10%，看好头部设备厂商凭借产品、技术等优势率先获得更多份额。8、虚拟电厂：25 年政策密集出台、电改提速，虚拟电厂等商业模式加速成熟，电力交易辅助决策系统需求逐步凸显。投资建议与估值：投资建议与估值：重点推荐思源电气、三星医疗、明阳电气、平高电气等（完整组合见第 4 章）。风险提示 风险提示 电网投资/新能源装机建设/电力政策效果/下游需求不及预期、原材料价格上行 行业深度研究 敬请参阅最后一页特别声明 2 扫码获取更多服务 内容目录内容目录 一、行业框架再梳理电网产业生态重构，多元维度需求演进.6 1.1 六大核心业务板块：价值分层与景气度分化重塑产业格局.6 1.2.1 三大下游需求：网内需求构筑基本盘，网外+出海驱动增量扩张.7 1.2.2 网内需求：国南网趋势上增长势头不变，短期内国网招标出现放缓特征.8 1.2.3 网外需求：新能源持续拉动，数据中心为代表的新兴下游有望高速增长.9 1.2.4 海外需求：25 年以来变压器、高压开关、智能电表高景气延续.10 1.3 三类下游需求与六类业务组合，衍生出十三条景气细分赛道.11 二、24 年报&25 年一季报总结：整体符合预期.12 2.1 板块重点公司情况梳理市值分层、业务&占比、下游、机构持仓&覆盖.12 2.2 24 年年报及 25 年一季报表现：业绩兑现度高，印证板块成长确定性.13 2.3 收入增长归因：国南网为主要支撑、出海进入收获期、网外需求持续挖掘.14 2.4 财报分析.17 2.4.1 盈利能力：营收/业绩稳健增长，高压/出海环节表现更加突出.17 2.4.2 营运能力：整体应收账款/存货周转率有所下滑.18 2.4.3 资本开支：24 年资本开支高基数维持，出海、主网环节资本开支高增.19 2.4.4 合同负债和披露订单：出海和特高压环节在手/新增订单表现突出.20 2.4.5 研发情况：研发投入稳健增长，环保型设备、智能电网等为重点研发方向.21 2.4.6 人员变化：销售/生产人员增长主要集中出海/智能化&信息化环节.22 三、10 大景气方向更新推荐：把握全球化长期机遇、深挖国内结构性增长点.23 3.1 出海需求方向关注变压器、开关设备、电表机遇.23 3.1.1 变压器出海：景气度不减，电力变压器需求更加旺盛.24 3.1.2 开关设备出海：景气度不减，出口同比增速呈上升趋势.26 3.1.3 智能电表出海：全球智能电表铺设需求长期存在,南美、欧洲有望贡献高增速.28 3.2 电网需求方向关注特高压、主干网、配网、电表、数字化机遇.31 3.2.1 特高压：25 年核心催化将聚焦于核准提速，5 年间特高压利润贡献有望再提升 10%.31 3.2.2 主干网（非特高压）：国网西北地区建设提速显著，南网主网设备招标大幅增长.34 3.2.3 配网升级：国网招标规则变化后关注“以量补价”，南网配网设备招标同比高增.36 3.2.4 电表替换升级：不应只关注国网量价变化，南网和蒙西招标加速更明显.38 3.2.5 电网数字化：国网数字化招标较快增长，国南网人工智能全面铺开.39